第三節(jié) 資本資產(chǎn)定價模型
一、 資本資產(chǎn)定價模型的原理
（一）假設(shè)條件（3個）：
1、 對投資者的規(guī)范
假設(shè)一：投資者都依據(jù)期望收益率評價證券組合的收益水平，依據(jù)方差（或標準差）評價證券組合的風險水平，并采用尋找無差異曲線簇與有效邊界的切點的方法選擇最優(yōu)證券組合。
假設(shè)二：投資者對證券的收益、風險及證券間的關(guān)聯(lián)性具有完全相同的預(yù)期。
2、 對現(xiàn)實市場的簡化
假設(shè)三：資本市場沒有摩擦（市場對資本和信息自由流動的阻礙）。即
①不考慮交易成本和對紅利、股息及資本利得的征稅；
②信息向市場中的每個人自由流動；
③任何證券的交易單位都是無限可分的；
④市場只有一個無風險借貸利率；
⑤在借貸和賣空上沒有限制。
（二）資本市場線
無風險證券對有效邊界的影響：（幾何特征）現(xiàn)有證券組合可行域較之原有風險證券組合可行域擴大并具有直線邊界。
原因：
（1）投資者通過將無風險證券F與每個可行的風險證券組合再組合的方式增加證券組合的種類，使原有風險證券組合的可行域得以擴大（新可行域含：無風險證券、原有風險證券組合、因無風險證券F與原有風險證券組合再組合而產(chǎn)生的新型證券組合）；
（2）無風險證券F與任意風險證券或組合P進行組合時，其組合線恰好是一條由無風險證券F出發(fā)并經(jīng)過風險證券或組合P的射線FP，從而無風險證券F與切點證券組合T進行組合的組合線便是射線FT，并成為新可行域的上部邊界――有效邊界。
有效邊界FT上的切點證券組合T的特征（3個）：
（1）T是有效組合中惟一一個不含無風險證券而僅由風險證券構(gòu)成的組合；
（2）有效邊界FT上的任意證券組合，即有效組合，均可視為無風險證券F與T的再組合；
（3）切點證券組合T完全由市場確定，與投資者的偏好無關(guān)。
切點證券組合T的經(jīng)濟意義：
（1）所有投資者擁有完全相同的有效邊界。
（2）投資者對依據(jù)自己風險偏好所選擇的最優(yōu)證券組合P進行投資，其風險投資部分均可視為對T的投資（即每個投資者按各自偏好購買各種證券，其最終結(jié)果是每個投資者手中持有的全部風險證券所形成的風險證券組合在結(jié)構(gòu)上恰好與切點證券組合T相同）。
（3）當市場處于均衡狀態(tài)時，最優(yōu)風險證券組合T就等于市場組合（由風險證券構(gòu)成，并且其成員證券的投資比例與整個市場上風險證券的相對市值比例一致的證券組合）。
資本市場線――在均值標準差平面上，所有有效組合剛好構(gòu)成連結(jié)無風險資產(chǎn)F與市場組合M的射線FM。揭示了有效組合的收益和風險之間的均衡關(guān)系，用資本市場線方程描述為：E(Rp)=Rf+[(E(Rm)-Rf)/ s M ]/ s p (E(r P).s P：有效組合P的期望收益率和標準差,E（r M）、s M：市場組合M的期望收益率和標準差,rF：無風險證券收益率)
資本市場線的經(jīng)濟意義：有效組合期望收益率由兩部分構(gòu)成：（1）無風險利率rF――由時間創(chuàng)造，是對放棄即期消費的補償；（2）風險溢價[(E(Rm)-Rf)/ s M ]/ s p，是對承擔風險σP的補償，與承擔的風險的大小成正比，其中的系數(shù)[(E(Rm)-Rf)/ s M ]代表了對單位風險的補償，通常稱之為風險的價格。
（三）證券市場線
證券i的β系數(shù)（貝塔系數(shù)）――單個證券的風險。單個證券i的期望收益率與其對市場組合方差的貢獻率βi之間存在著線性關(guān)系，而不像有效組合那樣與標準差(總風險)有線性關(guān)系。
證券市場線――在以E（rp）為縱坐標、βP為橫坐標的坐標系中的一條直線，代表：無論單個證券還是證券組合，均可將其β系數(shù)作為風險的合理測定，其期望收益與由β系數(shù)測定的系統(tǒng)風險之間存在線性關(guān)系。E(Ri)=Rf+[E(Rm)-Rf]вi
當P為市場組合M時，βP=1，證券市場線經(jīng)過點(1,E(rM))；
當P為無風險證券時，βP=0，期望收益率為無風險利率rF，證券市場線經(jīng)過點(0，E(rF))
證券市場線的經(jīng)濟意義：任意證券或組合的期望收益率由兩部分構(gòu)成：
（1）無風險利率rF――由時間創(chuàng)造，是對放棄即期消費的補償；
（2）風險溢價［E（rP）-rF］βP――對承擔風險的補償，與承擔的風險βP的大小成正比，其中的E(rP)-rF代表了對單位風險的補償，通常稱之為風險的價格。（注意與資本市場線經(jīng)濟意義的比較）
β系數(shù)的經(jīng)濟意義：β系數(shù)是反映證券或組合的收益水平對市場平均收益水平變化的敏感性，是衡量證券承擔系統(tǒng)風險水平的指數(shù)。β系數(shù)的絕對值越大（小），表明證券承擔的系統(tǒng)風險越大（小）。
二、資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用
資本資產(chǎn)定價模型主要應(yīng)用于：資產(chǎn)估值、資金成本預(yù)算以及資源配置等方面。
（一）資產(chǎn)評估
在均衡狀態(tài)下，根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型求得的E(i)與根據(jù)股票現(xiàn)金流估價模型求得的E(i)應(yīng)有相同的值。以此確定均衡期初價格。將現(xiàn)行的實際市場價格與均衡的期初價格進行比較。二者不等，則說明市場價格被誤定，被誤定的價格應(yīng)該有回歸的要求。
（二）資源配置
證券市場線表明：β系數(shù)反映證券或組合對市場變化的敏感性→當有很大把握預(yù)測牛市到來時，應(yīng)選擇那些高β系數(shù)的證券或組合（高β系數(shù)的證券將成倍地放大市場收益率）；在熊市到來之際，應(yīng)選擇那些低β系數(shù)的證券或組合，以減少因市場下跌而造成的損失。
（三）資本資產(chǎn)定價模型的有效性
資本資產(chǎn)定價模型的有效性問題――現(xiàn)實市場中的風險β與收益是否具有正相關(guān)關(guān)系，是否還有更合理的度量工具用以解釋不同證券的收益差別。
1977年，羅爾指出，由于測試時使用的是市場組合的替代品，對資本資產(chǎn)定價模型的所有測試只能表明該模型實用性之強弱，而不能說明該模型本身有效與否。
第四節(jié) 套利定價理論
一、套利定價的基本原理
（一）假設(shè)條件——三個
（二）套利機會與套利組合
（三）套利定價模型
二、套利定價模型應(yīng)用——兩個方面
第五節(jié) 證券組合的業(yè)績評估
一、業(yè)績評估原則――既要考慮組合收益的高低，也要考慮組合所承擔風險的大小
二、業(yè)績評估指數(shù)
（一）詹森指數(shù)（1969年，詹森）――以證券市場線為基準，指數(shù)值實際上就是證券組合的實際平均收益率與由證券市場線所給出的該證券組合的期望收益率之間的差。
詹森指數(shù)就是證券組合所獲得的高于市場的那部分風險溢價，風險由β系數(shù)測定。（圖形上）代表證券組合與證券市場線之間的落差。如果證券組合的詹森指數(shù)為正，則其位于證券市場線上方，績效好；如果組合的詹森指數(shù)為負，則位于證券市場線下方，績效不好。
（二）特雷諾指數(shù)（1965年，特雷諾）――用獲利機會來評價績效，指數(shù)值由每單位風險獲取的風險溢價來計算，風險仍然由β系數(shù)來測定。
（圖形上）是連接證券組合與無風險證券的直線的斜率。當斜率大于證券市場線斜率（TP>TM）時，組合績效好于市場績效，此時組合位于證券市場線上方；相反，斜率小于證券市場線斜率（TP＜TM＝時，組合績效不如市場績效好，此時組合位于證券市場線下方。
（三）夏普指數(shù)（1966年，夏普）――以資本市場線為基準，指數(shù)值等于證券組合的風險溢價除以標準差。Sp=(Rp-Rf)/δp
（圖形上）是連接證券組合與無風險資產(chǎn)的直線的斜率，與市場組合的夏普指數(shù)比較，高的夏普指數(shù)表明該管理者比市場經(jīng)營得好，組合位于資本市場線上方；低的夏普指數(shù)表明經(jīng)營得比市場差，組合則位于資本市場線下方；位于資本市場線上的組合的夏普指數(shù)與市場組合的夏普指數(shù)均相等，表明管理具有中等績效。
三、業(yè)績評估應(yīng)注意的問題
使用詹森指數(shù)、特雷諾指數(shù)以及夏普指數(shù)評價組合業(yè)績的不足（3個）：
（1）3類指數(shù)均以資本資產(chǎn)定價模型為基礎(chǔ)，隱含與現(xiàn)實環(huán)境相差較大的理論假設(shè)。可能導致評價結(jié)果失真。
（2）3類指數(shù)中都含有用于測度風險的指標，而計算這些風險指標有賴于樣本的選擇。可能導致基于不同的樣本選擇所得到的評估結(jié)果不同，也不具有可比性。
（3）3類指數(shù)的計算均與市場組合發(fā)生直接或間接關(guān)系，現(xiàn)實中用于替代市場組合的證券價格指數(shù)具有多樣性。會導致基于不同市場指數(shù)所得到的評估結(jié)果不同，不具有可比性。