(三)總杠桿(掌握)

　　總杠桿是指營業杠桿和財務杠桿聯合作用的結果，也稱聯合杠桿。

　　總杠桿的意義是，普通股每股稅后利潤變動率相當于銷售額(營業額)變動率的倍數。總杠桿系數(DTL)是營業杠桿系數和財務杠桿系數的乘積。

　　總杠桿系數=營業杠桿系數×財務杠桿系數

　　【例題12?單選題】(2009年)某公司的營業杠桿系數和財務杠桿系數為1.2，則該公司總杠桿系數為(　)。

　　A.1.00　　　　B.1.20

　　C.1.44　　　　D.2.40

　　[716080203]

　　『正確答案』C

　　『答案解析』總杠桿系數=營業杠桿系數×財務杠桿系數=1.2×1.2=1.44。

　　【例題13?案例分析題】(2007年)某生物制藥公司年銷售凈額280萬元，息稅前利潤80萬元，固定成本為32萬元，變動成本總額為l68萬元，資產總額為200萬元，負債資本比率為40%，綜合債務利率為l2%，公司的所得稅稅率為33%。預計3年后，公司的資產總額達到1000萬元，負債率會提高到60%。在此期間，需新增貸款500萬元，期限3年，貸款年利率為15%，每年付息一次，籌資費率為0.1%。

　　根據上述資料，回答下列問題：

　　(1)公司當前的財務杠桿系數為(　)

　　A.l.l2 　　　　B.1.14

　　C.l.4　　　　　D.1.6

　　[716080204]

　　『正確答案』B

　　『答案解析』利息=200×40%×12%=9.6

　　(2)如果該公司的財務杠桿系數提高，則(　)

　　A.當公司息稅前利潤減少時，每股收益會以更大的幅度減少

　　B.當公司每股收益減少時，息稅前利潤會以更大的幅度減少

　　C.當公司產銷量減少時，息稅前利潤會以更大的幅度減少

　　D.公司財務風險提高

　　[716080205]

　　『正確答案』AD

　　『答案解析』本題考點財務杠桿系數的意義。財務杠桿系數是指普通股每股稅后利潤變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數。所以選項A正確。財務杠桿系數越大，對財務杠桿利益的影響越強，籌資風險越高。所以選項D正確。

　　(3)該公司預計新增貸款的資本成本率為(　)

　　A.10.06% 　　　B.ll.l7%

　　C.15% 　　　　　D.16.67%

　　[716080206]

　　『正確答案』A

　　『答案解析』

　　(4)該公司的新增貸款，增加了負債比率，加大了財務風險，但(　)會降低。

　　A.變動成本率　　　　B.權益資本成本率

　　C.綜合資本成本率　　D.邊際資本成本率

　　[716080207]

　　『正確答案』C

　　『答案解析』綜合資本成本率由個別資本成本率和各種資本結構決定。在該題中貸款在總資本中的比例增加，而貸款的資本成本率是相對低的，而且其他條件不會發生變化，所以綜合資本成本率會降低。

　　(5)貸款的資本成本率低于普通股的資本成本率是因為貸款(　)

　　A.利息有抵稅作用　　B.籌集費用低

　　C.無抵押　　　　　　D.用資費用低

　　[716080208]

　　『正確答案』ABD

　　『答案解析』貸款的資本成本率主要受利息、籌資費率和用資費用影響。

　　三、資本結構理論

　　資本結構是指企業各種資金的構成及其比例關系，其中重要的是負債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結構理論(了解)

　　1.凈收益觀點

　　在公司的資本結構中，債權資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。

　　2.凈營業收益觀點

　　在公司的資本結構中，債權資本的多少，比例的高低，與公司的價值沒有關系。決定公司價值的真正因素，應該是公司的凈營業收益。

　　3.傳統觀點

　　按照這種觀點，增加債權資本對提高公司價值是有利的，但債權資本規模必須適度。如果公司負債過度，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本結構理論(掌握)

　　1.MM資本結構理論的基本觀點

　　MM資本結構理論的基本結論：在符合該理論的假設之下，公司的價值與其資本結構無關。公司的價值取決于其實際資產，而不是其各類債權和股權的市場價值。

　　補充資料：

　　MM理論的基本假設為： 1.企業的經營風險是可衡量的，有相同經營風險的企業即處于同一風險等級; 2.現在和將來的投資者對企業未來的息稅前利潤估計完全相同，即投資者對企業未來收益和取得這些收益所面臨風險的預期是一致的; 3.證券市場是完善的，沒有交易成本; 4.投資者可同公司一樣以同等利率獲得借款; 5. 無論借債多少，公司及個人的負債均無風險，故負債利率為無風險利率; 6.投資者預期的息稅前利潤不變，即假設企業的增長率為零，從而所有現金流量都是年金。7.無公司所得稅

　　MM資本結構理論得出的重要命題有兩個：

　　命題l——無論公司有無債權資本，其價值等于公司所有資產的預期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現。

　　命題Ⅱ——利用財務杠桿的公司，其股權資本成本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權資本比例的上升而增加。所以公司的價值與其資本結構無關。

　　2.MM資本結構理論的修正觀點

　　該觀點也有兩個重要命題：

　　命題l——MM資本結構理論的公司所得稅觀點：有債務公司的價值等于有相同風險但無債務公司的價值加上債務的節稅利益。按照修正的MM資本結構理論，公司債權比例與公司價值成正相關關系。

　　命題Ⅱ——MM資本結構理論的權衡理論觀點：隨著公司債權比例的提高，公司的風險也會上升，由此會增加公司的額外成本(包括股本成本、破產成本或財務危機成本、代理成本的提高)，降低公司的價值。因此，公司資本結構應當是節稅利益和債權資本比例上升而帶來的財務危機成本與破產成本之間的平衡點。

　　(三)新的資本結構理論(熟悉)

　　1.代理成本理論

　　代理成本理論指出，公司債務的違約風險是財務杠桿系數的增函數，隨著公司債權資本的增加，債權人的監督成本隨之提升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本終由股東承擔(即股權代理成本增加)，公司資本結構中債權比率過高會導致股東價值的降低。這種資本結構的代理成本理論僅限于債務的代理成本。

　　2.信號傳遞理論

　　信號傳遞理論認為，公司可以通過調整資本結構來傳遞有關獲利能力和風險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。

　　公司價值被低估時會增加債權資本;反之，公司價值被高估時會增加股權資本。

　　3.啄序理論

　　該理論認為公司傾向于首先采用內部籌資，因而不會傳導任何可能對股價不利的信息;

　　如果需要外部籌資，公司將先選擇債權籌資，再選擇其他外部股權籌資，這種籌資順序的選擇也不會傳遞對公司股價產生不利影響的信息。

　　按照啄序理論，不存在明顯的目標資本結構。

　　【例題14?單選題】(2008年)根據資本結構的啄序理論，公司選擇籌資方式的順序依次是(　)。

　　A.股權籌資、債權籌資、內部籌資

　　B.內部籌資、股權籌資、債權籌資

　　C.內部籌資、債權籌資、股權籌資

　　D.股權籌資、內部籌資、債權籌資

　　[716080209]

　　『正確答案』C

　　『答案解析』根據資本結構的啄序理論，公司選擇籌資方式的順序依次是內部籌資、債權籌資、股權籌資。

　　四、籌資決策方法

　　(一)定性分析(熟悉)

　　1.企業財務目標的影響分析

　　(1)利潤化目標的影響分析

　　在以利潤化作為企業財務目標的情況下，企業應當在資本結構決策中，在財務風險適當的情況下合理地安排債權資本比例，盡可能地降低資本成本，以提高企業的凈利潤水平。

　　(2)每股盈余化目標的影響分析

　　應把企業的利潤和股東投入的資本聯系起來考察，用每股利潤來概括企業的財務目標，以避免利潤化目標的缺陷。

　　(3)公司價值化目標的影響分析

　　公司在資本結構決策中以公司價值化為目標，應當在適度財務風險條件下合理確定債權資本比例，盡可能地提高公司的總價值。

　　2.投資者動機的影響分析

　　債權投資者對企業投資的動機主要是在按期收回投資本金的條件下獲取一定的利息收益。股權投資者的基本動機是在保證投資本金的基礎上獲得一定的股利收益并使投資價值不斷增值。

　　3.債權人態度的影響分析

　　如果企業過高地安排債務融資，貸款銀行未必會接受大額貸款的要求，或者只有在擔保抵押或較高利率的前提下才同意增加貸款。

　　4.經營者行為的影響分析

　　如果企業的經營者不愿讓企業的控制權旁落他人，則可能盡量采用債務融資的方式來增加資本，而不發行新股增資。

　　5.企業財務狀況和發展能力的影響分析

　　在其他因素相同的條件下，企業的財務狀況和發展能力較差，則可以主要通過留存收益來補充資本;而企業的財務狀況和發展能力越強，越會更多地進行外部融資，傾向于使用更多的債權資本。

　　6.稅收政策的影響分析

　　通常企業所得稅稅率越高，借款舉債的好處越大。稅收政策對企業債權資本的安排產生一種刺激作用。

　　7.資本結構的行業差別分析