第三節 資本結構
一、資本結構的含義
資本結構，是指企業各種資本的構成及其比例關系。資本結構是企業籌資決策的核心問題。企業應綜合考慮有關影響因素，運用適當的方法確定最佳資本結構，并在以后追加籌資中繼續保持。資本結構問題總的來說是負債資本的比例問題，即負債在企業全部資本中所占的比重。
資本結構有廣義和狹義之分。狹義的資本結構是指長期資本結構；廣義的資本結構是指全部資金（包括長期資金、短期資金）的結構。本章所指資本結構是指狹義的資本結構。
二、影響資本結構的因素
影響資本結構的因素包括：（1）企業財務狀況；（2）企業資產結構；（3）企業產品銷售情況；（4）投資者和管理人員的態度；（5）貸款人和信用評級機構的影響；（6）行業因素；（7）所得稅稅率的高低；（8）利率水平的變動趨勢。
三、資本結構理論
資本結構理論包括凈收益理論、凈營業收益理論、MM理論、代理理論和等級籌資理論等。
（一）凈收益理論
該理論認為，利用債務可以降低企業的綜合資金成本。由于債務成本一般較低，所以，負債程度越高，綜合資金成本越低，企業價值越大。當負債比率達到100%時，企業價值將達到最大。
（二）凈營業收益理論
該理論認為，資本結構與企業的價值無關，決定企業價值高低的關鍵要素是企業的凈營業收益。盡管企業增加了成本較低的債務資金，但同時也加大了企業的風險，導致權益資金成本的提高，企業的綜合資金成本仍保持不變。不論企業的財務杠桿程度如何，其整體的資金成本不變，企業的價值也就不受資本結構的影響，因而不存在最佳資本結構。
（三）MM理論
MM理論認為，在沒有企業和個人所得稅的情況下，任何企業的價值，不論其有無負債，都等于經營利潤除以適用于其風險等級的收益率。風險相同的企業，其價值不受有無負債及負債程度的影響；但在考慮所得稅的情況下，由于存在稅額庇護利益，企業價值會隨負債程度的提高而增加，股東也可獲得更多好處。于是，負債越多，企業價值也會越大。
（四）代理理論
代理理論認為，企業資本結構會影響經理人員的工作水平和其他行為選擇，從而影響企業未來現金收入和企業市場價值。該理論認為，債權籌資有很強的激勵作用，并將債務視為一種擔保機制。這種機制能夠促使經理多努力工作，少個人享受，并且作出更好的投資決策，從而降低由于兩權分離而產生的代理成本；但是，負債籌資可能導致另一種代理成本，即企業接受債權人監督而產生的成本。均衡的企業所有權結構是由股權代理成本和債權代理成本之間的平衡關系來決定的。
（五）等級籌資理論
等級籌資理論認為：（1）外部籌資的成本不僅包括管理和證券承銷成本，還包括不對稱信息所產生的“投資不足效應”而引起的成本。（2）債務籌資優于股權籌資。由于企業所得稅的節稅利益，負債籌資可以增加企業的價值，即負債越多，企業價值增加越多，這是負債的第一種效應；但是，財務危機成本期望值的現值和代理成本的現值會導致企業價值的下降，即負債越多，企業價值減少額越大，這是負債的第二種效應。由于上述兩種效應相抵消，企業應適度負債。（3）由于非對稱信息的存在，企業需要保留一定的負債容量以便有利可圖的投資機會來臨時可發行債券，避免以太高的成本發行新股。
從成熟的證券市場來看，企業的籌資優序模式首先是內部籌資，其次是借款、發行債券、可轉換債券，最后是發行新股籌資。但是，20世紀80年代新興證券市場具有明顯的股權融資偏好。
四、資本結構優化決策
最佳資本結構，是指在一定條件下使企業加權平均資金成本最低、企業價值最大的資本結構。
確定最佳資本結構的方法有每股收益無差別點法、比較資金成本法和公司價值分析法。
（一）每股收益無差別點法
每股收益無差別點法，又稱每股利潤無差別點法或息稅前利潤一每股收益分析法（EBIT-EPS分析法），是通過分析資本結構與每股收益之間的關系，計算各種籌資方案的每股收益的無差別點，進而確定合理的資本結構的方法。這種方法確定的最佳資本結構亦即每股收益最大的資本結構。
每股收益無差別點處的息稅前利潤的計算公式為：
式中，
為每股收益無差別點處的息稅前利潤；I1、I2為兩種籌資方式下的年利息；Nl、N2從為兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數。
這種方法只考慮了資本結構對每股收益的影響，并假定每股收益最大，股票價格也就最高。但未考慮資本結構變動給企業帶來的風險變化，因為隨著負債的增加，投資者的風險加大，股票價格和企業價值也會有下降的趨勢，因此，單純地用EB -EPS分析法有時會作出錯誤的決策。
（二）比較資金成本法
比較資金成本法，是通過計算各方案加權平均資金成本，并根據加權平均資金成本的高低來確定最佳資本結構的方法。最佳資本結構亦即加權平均資金成本最低的資本結構。
該方法通俗易懂，計算過程也不是十分復雜，是確定資本結構的一種常用方法。但因所擬訂的方案數量有限，故有把最優方案漏掉的可能。
（三）公司價值分析法
公司價值分析法，是通過計算和比較各種資本結構下公司的市場總價值來確定最佳資本結構的方法。最佳資本結構應當是可使公司的總價值最高，而不是每股收益最大的資本結構。同時，公司的總價值最高的資本結構，公司的加權平均資金成本也是最低的。
五、資本結構的調整
當企業現有資本結構與目標資本結構存在較大差異時，企業需要進行資本結構的調整。企業調整資本結構的方法有：
（一）存量調整
在不改變現有資產規模的基礎上，根據目標資本結構要求，對現有資本結構進行調整。存量調整的方法有：債轉股、股轉債；增發新股償還債務；調整現有負債結構，如與債權人協商將長、短期負債轉換；調整權益資本結構，如以資本公積轉增股本。
（二）增量調整
通過追加籌資量，以增加總資產的方式來調整資本結構。其主要途徑是從外部取得增量資本，如發行新債、舉借新貸款、進行融資租賃、發行新股票等。
（三）減量調整
通過減少資產總額的方式來調整資本結構。其主要途徑包括：提前歸還借款、收回發行在外的可提前收回債券、股票回購減少公司股本、進行企業分立等。
