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第十一章 股利分配、股票分割 與股票回購
第80講 股利理論與股利政策（一）
第十一章 股利分配、股票分割與股票回購
課件使用說明：
1.標注“了解”字樣的內容，通常考試可能性低或知識點非常簡單（無須深入理解），為了凸顯復習的重點，后續講授過程中稍作講解；對于學習時間充足的學生，可以適當了解一下。對于前述已經介紹的類似知識點，為了避免重復講解，也標注“了解”字樣。
2.對于非計算型考點（主要指客觀題考點），在章節最后不進行“本章重點內容總結”。
3.課件中對考點標注幾顆星，就代表大綱能力等級為幾級。
4.課件中的例題僅僅針對部分考點展開，課后需要加大習題的練習量。
一、本章考情分析
本章主要講解股利理論與股利政策、股票分割與股票回購等相關內容，近三年考試平均分值為3分左右，2018年分值為3.5分，題型主要為客觀題，屬于非重點章節（第三層次）。
近三年考試題型題量分布表 | |||||
年份 | 2018年 | 2017（1） | 2017（2） | 2016（1） | 2016（2） |
單項選擇題 | 1題1.5分 | 2題3分 | 4題6分 | 1題1.5分 | 1題1.5分 |
多項選擇題 | 1題2分 | — | — | — | — |
計算分析題 | — | — | — | — | — |
綜合題 | — | — | — | — | — |
合計 | 2題3.5分 | 2題3分 | 4題6分 | 1題1.5分 | 1題1.5分 |
二、本章知識框架
第一節 股利理論與股利政策
【考點一】股利理論（★★）
（一）股利無關論（完全市場理論）
1.提出 | 米勒與莫迪格利安尼，描述的是一種完美資本市場。 |
2.假設 | 以下內容了解即可： （1）公司的投資政策已確定并且已經為投資者所理解； （2）不存在股票的發行和交易費用； （3）不存在個人或公司所得稅； （4）不存在信息不對稱； （5）經理與外部投資者之間不存在代理成本。 |
3.主要觀點 | （1）投資者并不關心公司股利的分配，投資者對股利和資本利得沒有偏好。 （2）股利的支付比率不影響公司的價值，公司的價值完全由投資政策及其獲利能力決定。 |
（二）股利相關論
1.稅差理論
| （1）稅差 ①一般來說，出于保護和鼓勵資本市場投資的目的，會采用股利收益稅率高于資本利得稅率的差異稅率制度。 ②即使股利與資本利得有相同的稅率，股東在支付稅金的時間上也有差異。 【提示】股利收益納稅是在收取股利的當時，而資本利得納稅在股票出售時才發生。 ③繼續持有股票可以延遲資本利得的納稅時間，可以體現遞延納稅的時間價值。 |
（2）主要觀點 ①如果不考慮股票交易成本，企業應采取低現金股利比率的分配政策。 ②如果存在股票的交易成本，甚至當資本利得稅與交易成本之和大于股利收益稅時，偏好取得定期現金股利收益的股東自然會傾向于企業采用高現金股利支付率政策。 【提示】稅差理論說明了當股利收益稅率與資本利得稅率存在差異時，將使股東在繼續持有股票以期取得預期資本利得與立即實現股利收益之間進行權衡。 | |
2.客戶效應理論 | （1）客戶效應理論是對稅差理論的進一步擴展，研究處于不同稅收等級的投資者對待股利分配態度的差異。 （2）邊際稅率高的投資者（例如高收入投資者）偏好低股利支付率的股票。 （3）邊際稅率低的投資者（例如低收入投資者及享受稅收優惠的養老基金投資者）偏好高股利支付率的股票。 |
3.“一鳥在手”理論 | （1）資本利得好像林中之鳥，雖然看上去很多，但卻不一定抓得到。而現金股利則好像在手之鳥，是股東有把握按時、按量得到的現實收益。 （2）一鳥在手，強于二鳥在林：股東更偏好于現金股利而非資本利得，傾向于選擇股利支付率高的股票。 （3）為實現股東價值最大化目標，企業應實行高股利分配率的股利政策。 【提示】當企業股利支付率提高時，股東承擔的收益風險越小，其所要求的權益資本報酬率也越低，權益資本成本也相應越低，則根據永續年金計算所得的企業權益價值（企業權益價值=分紅總額/權益資本成本）將會上升。 |
4.代理理論 | （1）股東與債權人之間：債權人為保護自身利益，希望企業采取低股利支付率。 （2）經理人員與股東之間：高股利支付率政策，有利于抑制經理人員隨意支配自由現金流的代理成本，也有利于滿足股東取得股利收益的愿望。 （3）控股股東與中小股東之間：處于外部投資者保護程度較弱環境的中小股東希望企業采用高股利支付率政策，以防控股股東的利益侵害。 【提示】基于代理理論對股利分配政策選擇的分析將是多種因素權衡的復雜過程。 |
5.信號理論 | （1）如果企業股利支付率提高，被認為是經理人員對企業發展前景作出良好預期的結果，表明企業未來業績將大幅度增長。此時，隨著股利支付率提高，股票價格應該是上升的。 （2）鑒于投資者對股利信號信息的理解不同，所做出的對企業價值的判斷也不同。例如，處于成熟期的企業，發放高額股利，可能意味著該企業成長性趨緩甚至下降，此時，隨著股利支付率提高，股票價格應該是下降的。 |
【例題1·單選題】下列關于股利分配理論的說法中，錯誤的是（ ）。（2011年）
A．稅差理論認為，當股票資本利得稅與股票交易成本之和大于股利收益稅時，應采用高現金股利支付率政策
B．客戶效應理論認為，對于高收入階層和風險偏好投資者，應采用高現金股利支付率政策
C．“一鳥在手”理論認為，股東偏好當期股利收益勝過未來預期資本利得，應采用高現金股利支付率政策
D．代理理論認為，為解決控股股東和中小股東之間的代理沖突，應采用高現金股利支付率政策
【233網校答案】B
【233網校解析】客戶效應理論認為，對于高收入階層和風險偏好投資者，由于其邊際稅率高，他們希望公司少發放現金股利，以更多的留存收益進行再投資，從而提高所持有的股票價格。本題選項B說法錯誤。
【考點二】股利政策的類型（★★）
（一）剩余股利政策
1.含義 | 公司有良好的投資機會時，根據一定的目標資本結構，測算出投資所需的權益資本，先從盈余當中留用，然后將剩余的盈余作為股利予以分配。 |
2.采用理由 | 保持理想的資本結構，使加權平均資本成本最低。 |
3.需注意的問題
| （1）關于財務限制 ①資本結構限制 a．資本結構是長期有息負債（長期借款和公司債券）和所有者權益的比率。 b．保持目標資本結構不是指保持全部資產的負債比率，無息負債和短期借款不可能也不需要保持某種固定比率。短期負債籌資是營運資本管理的問題，不是資本結構問題。 c．保持目標資本結構不是指一年中始終保持同樣的資本結構。符合目標資本結構是指利潤分配后（特定時點）形成的資本結構符合既定目標，而不管后續經營造成的所有者權益變化。 |
②分配股利的現金問題，是營運資金管理問題，如果現金存量不足，可以通過短期借款解決，與籌集長期資本無直接關系。 （2）關于經濟限制 出于經濟上有利的原則，籌集資金要在確定目標結構的前提下，首先使用利潤留存補充資金，其次的來源是長期借款，最后的選擇是增發股份。 |
3.需注意的問題
| （3）關于法律限制 ①法定公積金（10%）屬于收益留存的一部分，該部分資金也可以長期使用，這條法律規定沒有構成實際限制。 ②這條規定，實際上只是對本年利潤“留存”數額的限制，而不是對股利分配的限制，因為以前年度的未分配利潤也可以分配股利（注意：此處指從法律限制角度，法律不禁止動用以前年度的未分配利潤分配股利）。 |
（4）限制動用以前年度未分配利潤分配股利的真正原因，來自財務限制和采用的股利分配政策。 ①只有在資金有剩余的情況下，才會超本年盈余進行分配。 ②超量分配，然后再去借款或向股東要錢，不符合經濟原則。因此，公司不會動用以前年度未分配利潤，只能分配本年利潤的剩余部分給股東。 |
【例題2·計算題】某公司上年凈利潤600萬元，今年年初公司討論決定股利分配的數額。預計今年需要增加長期資本800萬元。公司的目標資本結構是權益資本占60%，債務資本占40%，今年繼續保持。按法律規定，至少要提取10%的公積金。公司采用剩余股利政策。問：公司應分配多少股利？
【233網校答案】
利潤留存=800×60%=480（萬元）
股利分配=600-480=120（萬元）
（1）關于財務限制。
題意要求“保持目標資本結構”，是指因目前資本結構已是目標資本結構，所以補充長期資本800萬元時按目標比例籌集資金即可保持該結構，也就是留存480萬元，另外的320萬元通過長期有息負債籌集。
（2）關于經濟限制。
800萬元資金只能由利潤留存補充480萬元，借款部分補充320萬元。不應當違背經濟原則，把全部利潤都分給股東，然后去按資本結構比率增發股份和借款。
（3）關于法律限制。
法律規定必須提取10%的公積金，因此公司至少要提取600×10%=60（萬元），作為收益留存。如果公司出于經濟原因決定留存利潤480萬元，這條法律規定并沒有構成實際限制。法律規定留存的60萬元同樣可以長期使用，它是480萬元的一部分。
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