第九章 收入與分配管理[考情分析及題型分布]
第三節 分配管理
一、股利政策與企業價值
股利政策是指在法律允許的范圍內，企業是否發放股利、發放多少股利以及何時發放股利的方針及對策。
股利政策的最終目標是使公司價值最大化。
（一）股利分配理論
股利分配理論是指人們對股利分配的客觀規律的科學認識與總結，其核心問題是股利政策與公司價值的關系問題。
1.股利無關論
在一定的假設條件限制下，股利政策不會對公司的價值或股票的價格產生任何影響，投資者不關心公司股利的分配。公司市場價值的高低，是由公司所選擇的投資決策的獲利能力和風險組合所決定，而與公司的利潤分配政策無關。
該理論是建立在完全資本市場理論之上的，假定條件包括：第一，市場具有強式效率，沒有交易成本，沒有任何一個股東的實力足以影響股票價格；第二，不存在任何公司或個人所得稅；第三，不存在任何籌資費用；第四，公司的投資決策與股利決策彼此獨立，即投資決策不受股利分配的影響；第五，股東對股利收入和資本增值之間并無偏好。
2.股利相關理論
股利相關理論認為，企業的股利政策會影響股票價格和公司價值。主要觀點有以下幾種：
?。?）“手中鳥”理論
“手中鳥”理論認為，用留存收益再投資給投資者帶來的收益具有較大的不確定性，并且投資的風險隨著時間的推移會進一步加大，因此，厭惡風險的投資者會偏好確定的股利收益，而不愿將收益留存在公司內部去承擔未來的投資風險。
?。?）信號傳遞理論
信號傳遞理論認為，在信息不對稱的情況下，公司可以通過股利政策向市場傳遞有關公司未來獲利能力的信息，從而會影響公司的股價。一般來講，預期未來獲利能力強的公司，往往愿意通過相對較高的股利支付水平把自己同預期獲利能力差的公司區別開來，以吸引更多的投資者。
（3）所得稅差異理論
所得稅差異理論認為，由于普遍存在的稅率以及納稅時間的差異，資本利得收益（稅率低）比股利收益（稅率高）更有助于實現收益最大化目標，公司應當采用低股利政策。
?。?）代理理論
代理理論認為，股利政策有助于減緩管理者與股東之間的代理沖突，即股利政策是協調股東與管理者之間代理關系的一種約束機制。股利的支付減少了管理者對自由現金流量的支配權，這在一定程度上可以抑制公司管理者的過度投資或在職消費行為，從而保護外部投資者的利益；較多的現金股利發放，減少了內部融資，導致公司進入資本市場尋求外部融資，從而公司將接受資本市場上更多的、更嚴格的監督。高水平的股利政策降低了企業的代理成本，但同時增加了外部融資成本，理想的股利政策應當使兩種成本之和最小。
【例題】（2006年第一大題第13小題）某企業在選擇股利政策時，以代理成本和外部融資成本之和最小化為標準。該企業所依據的股利理論是（ ）。
A.“在手之鳥”理論
B.信號傳遞理論
C.MM理論
D.代理理論
『正確答案』D
『答案解析』代理理論認為高水平的股利政策降低了企業的代理成本，但同時增加了外部融資成本，理想的股利政策應當使兩種成本之和最小。 【例題】（2008年第三大題第70小題）代理理論認為，高支付率的股利政策有助于降低企業的代理成本，但同時也會增加企業的外部融資成本。（?。?
『正確答案』√
『答案解析』高水平的股利政策降低了企業的代理成本，但同時增加了外部融資成本。
【例題】（2011年第一大題第4小題）股利的支付可減少管理層可支配的自由現金流量，在一定程度上可抑制管理層的過度投資或在職消費行為。這種觀點體現的股利理論是（?。?。
A.股利無關理論 B.信號傳遞理論
C.“手中鳥”理論 D.代理理論
『正確答案』D
『答案解析』代理理論中，股利的支付減少了管理者對自由現金流量的支配權，這在一定程度上可以抑制公司管理者的過度投資或在職消費行為。
?。ǘ┕衫?BR> 通常有以下幾種股利政策可供選擇：
1.剩余股利政策
剩余股利政策是指公司在有良好的投資機會時，根據目標資本結構，測算出投資所需的權益資本額，先從盈余中留用，然后將剩余的盈余作為股利來分配，即凈利潤首先滿足公司的權益資金融資需求，如果還有剩余，就派發股利；如果沒有，則不派發股利。剩余股利政策的理論依據是股利無關論。
【例9－11】某公司2012年稅后凈利潤為1 000萬元，2013年的投資計劃需要資金1 200萬元，公司的目標資本結構為權益資本占60%，債務資本占40%。
『正確答案』
按照目標資本結構的要求，公司投資方案所需的權益資本數額為：
1 200×60%＝720（萬元）
公司當年全部可用于分派的盈利為1 000萬元，除了滿足上述投資方案所需的權益資本數額外，還有剩余可用于發放股利。2012年，公司可以發放的股利額為：
1 000－720＝280（萬元）
假設該公司當年流通在外的普通股為1 000萬股，那么，每股股利為：
280÷1 000＝0.28（元/股）
剩余股利政策的優點是：留存收益優先滿足再投資的權益資金需要，有助于降低再投資的資金成本，保持最佳的資本結構，實現企業價值的長期最大化。
剩余股利政策的缺陷是：若完全遵照執行剩余股利政策，股利發放額就會每年隨著投資機會和盈利水平的波動而波動。在盈利水平不變的前提下，股利發放額與投資機會的多寡呈反方向變動；而在投資機會維持不變的情況下，股利發放額將與公司盈利呈同方向波動。剩余股利政策不利于投資者安排收入與支出，也不利于公司樹立良好的形象，一般適用于公司初創階段。
2.固定或穩定增長的股利政策
固定或穩定增長的股利政策是指公司將每年派發的股利額固定在某一特定水平或是在此基礎上維持某一固定比率逐年穩定增長。公司只有在確信未來盈余不會發生逆轉時才會宣布實施固定或穩定增長的股利政策。在這一政策下，應首先確定股利分配額，而且該分配額一般不隨資金需求的波動而波動。
固定或穩定增長股利政策的優點有：（1）穩定的股利向市場傳遞著公司正常發展的信息，有利于樹立公司的良好形象，增強投資者對公司的信心，穩定股票的價格。（2）穩定的股利額有助于投資者安排股利收入和支出，有利于吸引那些打算進行長期投資并對股利有很高依賴性的股東。（3）固定或穩定增長的股利政策可能會不符合剩余股利理論，為了將股利或股利增長率維持在穩定的水平上，即使推遲某些投資方案或暫時偏離目標資本結構，也可能比降低股利或股利增長率更為有利。
固定或穩定增長股利政策的缺點有：股利的支付與企業的盈利相脫節，即不論公司盈利多少，均要支付固定的或按固定比率增長的股利，這可能會導致企業資金緊缺，財務狀況惡化。在企業無利可分的情況下，若依然實施固定或穩定增長的股利政策，也是違反《公司法》的行為。
固定或穩定增長的股利政策通常適用于經營比較穩定或正處于成長期的企業，但很難被長期采用。
3.固定股利支付率政策
固定股利支付率政策是指公司將每年凈利潤的某一固定百分比作為股利分派給股東。這一百分比通常稱為股利支付率，股利支付率一經確定，一般不得隨意變更。
固定股利支付率政策的優點：（1）采用固定股利支付率政策，股利與公司盈余緊密地配合，體現了“多盈多分、少盈少分、無盈不分”的股利分配原則；（2）每年的股利也應當隨著公司收益的變動而變動。從企業的支付能力的角度看，這是一種穩定的股利政策。
固定股利支付率政策的缺點：（1）由于股利具有信號傳遞作用，波動的股利很容易給投資者帶來經營狀況不穩定、投資風險較大的不良印象，成為公司的不利因素。（2）容易使公司面臨較大的財務壓力。這是因為公司實現的盈利多，并不能代表公司有足夠的現金流用來支付較多的股利額。（3）合適的固定股利支付率的確定難度比較大。
固定股利支付率政策只是較適用于那些處于穩定發展且財務狀況也較穩定的公司。
【例9－12】某公司長期以來用固定股利支付率政策進行股利分配，確定的股利支付率為30%。2012年稅后凈利潤為1 500萬元，如果仍然繼續執行固定股利支付率政策，公司2012年度將要支付的股利為：
『正確答案』
1 500×30%＝450（萬元）
但公司2013年度有較大的投資需求，因此，準備2012年度采用剩余股利政策。如果公司2013年度的投資預算為2 000萬元，目標資本結構為權益資本占60%。按照目標資本結構的要求，公司投資方案所需的權益資本額為：
2 000×60%＝1200（萬元）
公司2012年度可以發放的股利為：
1 500－1 200＝300（萬元）
4.低正常股利加額外股利政策
低正常股利加額外股利政策，是指公司事先設定一個較低的正常股利額，每年除了按正常股利額向股東發放股利外，還在公司盈余較多、資金較為充裕的年份向股東發放額外股利。
低正常股利加額外股利政策的優點：（1）賦予公司較大的靈活性；（2）使那些依靠股利度日的股東每年至少可以得到雖然較低但比較穩定的股利收入，從而吸引住這部分股東。
低正常股利加額外股利政策的缺點：（1）由于年份之間公司盈利的波動使得額外股利不斷變化，造成分派的股利不穩定，容易給投資者造成收入不穩定的感覺。（2）當公司在較長時間持續發放額外股利后，額外股利可能會被股東誤認為“正常股利”，一旦取消，傳遞出的信號可能會使股東認為這是公司財務狀況惡化的表現，進而導致股價下跌。
對那些盈利隨著經濟周期而波動較大的公司或者盈利與現金流量很不穩定時，低正常股利加額外股利政策也許是一種不錯的選擇。
【例題·單選題】（2003年第一大題第14小題）上市公司按照剩余股利政策發放股利的好處是（?。?。
A.有利用公司合理安排資金結構 B.有利于投資者安排收入與支出
C.有利用公司穩定股票的市場價格 D.有利于公司樹立良好的形象
『正確答案』A
『答案解析』低正常股利加額外股利政策可以賦予公司較大的靈活性。
【例題·單選題】（2009年第一大題第19小題）某公司近年來經營業務不斷拓展，目前處于成長階段，預計現有的生產經營能力能夠滿足未來10年穩定增長的需要，公司希望其股利與公司盈余緊密配合?；谝陨蠗l件，最為適宜該公司的股利政策是（?。?BR> A.剩余股利政策 B.固定股利政策
C.固定股利支付率政策 D.低正常股利加額外股利政策
『正確答案』C
『答案解析』公司希望其股利與公司盈余緊密配合，應選固定股利支付率政策。
【例題·單選題】（2010年第二大題第28小題）處于初創階段的公司，一般不宜采用的股利分配政策有（ ）。
A.固定股利政策 B.剩余股利政策
C.固定股利支付率政策 D.穩定增長股利政策
『正確答案』ACD
『答案解析』初創階段適用.剩余股利政策。
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